Formula Harga Wajar Saham Benjamin Graham

Terbit 10 Komentar

Benjamin Graham dikenal sangat tidak setuju dengan analisis teknikal atau juga teknik peramalan. Dia lebih senang melihat perusahaan sebagai sejarah masa lalu, menghitung nilai aset bersihnya (atau dikenal dengan net-nets), lalu berusaha menilai investasi dengan menawar nilai (value) perusahaan tersebut dengan harapan, dengan menyisakan batas akan keamanan berinvestasi (margin of safety).

Nilai Intrinsik Saham — model awal dari Benjamin Graham

Tapi kita menjumpainya di buku The Intelligent Investor, Graham telah menulis formula seperti ini:

Graham-Formula-1

V = Nilai intrinsik sebuah saham
EPS = Earnings Per Share (laba bersih per saham), dari laporan tahunan atau nilai-dua-belas-bulan terakhir
8.5 = Basis P/E yang dianggap normal untuk perusahaan tidak-tumbuh
g = persentase ekspektasi pertumbuhan dalam 7 hingga 10 ke depan

Peringatan Graham tentang Formulanya

Lalu bagaimana kita menjustifikasi adanya peringatan dan ketidaksetujuan Graham tersebut dengan adanya formula ini, bukankah ini peramalan juga? Untuk menjawabnya, kita harus memperhatikan peringatan yang ditulis Graham di buku:

Peringatan: Materi ini diberikan untuk tujuan ilustrasi saja, dan karena kebutuhan tidak terhindarkan dari analisa sekuritas untuk memproyeksi pertumbuhan masa depan untuk perusahaan yang dipelajari. Biarkan pembaca untuk tidak tertipu dengan berpikir bahwa proyeksi mempunyai kebenaran tingkat tinggi, sehingga, harga di masa mendatang bisa dihitung dan berperilaku tepat sebagaimana ramalan diwujudkan, lebih baik, atau mengecewakan.

Dengan membaca peringatan tersebut, maka wajar bila Graham menulis formula tersebut bukan menggambarkan nilai sebenarnya, tapi sebagai ilustrasi bahayanya logika peramalan. Peramalan, seperti “teknik” valuasi yang kita anggap menilai saham secara benar itu, mempunyai kelemahan: bila asumsi variabel yang menjadi masukan (input) valuasi ternyata salah, misalnya pertumbuhan negatif atau EPS turun. Lebih parah bila valuasi itu melihat berbagai parameter rumit lainnya, misalnya: inflasi, nilai tukar mata uang, proyeksi pertumbuhan sektoral, dst. Semakin rumit parameter proyeksi akan membuat semakin tidak berharga nilai yang dihasilkannya karena menciptakan kekacauan estimasi ketika parameternya gagal terpenuhi.

Nilai Intrinsik Saham — model revisi dari Benjamin Graham

Kemudian sejarah mencatat Graham pada 1974 sudah merevisi formula di atas dengan formula di bawah:

Graham-Formula-2

V = Nilai intrinsik sebuah saham
EPS = Earnings Per Share (laba bersih per saham), dari laporan tahunan atau nilai-dua-belas-bulan terakhir
8.5 = Basis P/E yang dianggap normal untuk perusahaan tidak-tumbuh
g = persentase ekspektasi pertumbuhan dalam 7 hingga 10 ke depan
4.4: rata-rata suku bunga dari obligasi perusahaan tingkat-tinggi pada 1962, ketika model ini dikenalkan.
Y: suku bunga obligasi korporat kelas AAA.

Untuk kasus Indonesia formulasi 4,4 dan Y disesuaikan dengan kondisi di sini agar risikonya tercermin di model. Intinya, bila khawatir dengan faktor risiko di Indonesia, maka faktor pengali dan pembagi harus dinaikkan disesuaikan, terutama parameter Y (pembagi) bisa dinaikkan sehingga nilainya bisa turun dan lebih konservatif.

Penyesuaian parameter:

g → bila lebih dari 15% maka g kita anggap 15%, agar lebih konservatif
4.4 → kita ubah menggunakan suku bunga BI Rate, pada 2013 nilainya 5,75% (sumber Bank Indonesia). Untuk tahun 2017 BI Rate terakhir 6,5%.
Y → sekitar 11,7% kita bulatkan saja jadi 12% agar lebih konservatif

Setelah valuasi, untuk menilai apakah saham dihargai mahal atau murah, kita gunakan rumus di bawah:

Rasio Harga Ben Graham = V ÷ Harga

Bila rasio di bawah 1, maka saham tersebut sudah dihargai terlalu mahal.

Lalu, Perlukah Memakai Model Valuasi Ini?

Bagi saya, sebagai investor boleh saja melakukan valuasi, tapi gunakan model nilai intrinsik yang dihasilkan dalam valuasi sebagai cermin saja, hanya seperti itu. Selain itu ada beberapa model valuasi lain yang bisa kita gunakan, bahkan—menurut saya—lebih mendekati nilai kewajaran dibanding model Ben Graham ini. Saya biasanya menggunakan model Graham hanya untuk melihat faktor masih menarik atau tidak. Lalu saya tes dengan model lain, misalnya arus kas terdiskon, maka saya cukup mendapat bayangan menarik atau tidak nilai investasi di saham tersebut. Apakah saya akan berinvestasi di saham tersebut? Biasanya kembali ke hasil riset dan analisis sekuritas yang saya lakukan. Dan, perlu diingat, model Graham biasanya menghasilkan valuasi nilai yang terlalu tinggi, padahal asumsi pertumbuhan sudah kita turunkan hingga 15% meskipun perusahaan itu punya pertumbuhan jangka panjang hingga 60%.

Contoh valuasi saham PT Unilever Tbk (UNVR)

Kita dapatkan data berikut (per tahun keuangan 2012):

EPS → 628 (twelve trailing month)
g → 19,32% → disesuaikan jadi 15%
4.4 → kita ubah 5,75. Untuk tahun 2017 BI Rate terakhir 6,5%.
Y → 12

V = 628 x (8.5 + 2×15) x 5,75 ÷ 12 = 11.585

Harga saham UNVR pada penutupan 15 Januari 2013 adalah Rp21.300 per lembar saham, atau dijual pada PER 33,84x. Maka menurut rasio V/P = 11.585 ÷ 21.300 = 0,54, hasil di bawah satu maka terlalu mahal.

Contoh valuasi saham PT Adira Dinamika Multifinance Tbk (ADMF)

Kita dapatkan data berikut:

EPS → 1.459 (twelve trailing month atau TTM)
g → 27,83% → terlalu tinggi, disesuaikan jadi 15%
4.4 → kita ubah 5,75
Y → 12

V = 1459 x (8.5 + 2×15) x 5,75 ÷ 12 = 26.915

Harga saham ADMF pada penutupan 15 Januari 2013 adalah Rp10.050 per lembar saham, atau dijual pada PER 6,89x. Maka menurut rasio V/P = 26.915 ÷ 10.050 = 2,67, hasil di atas satu dan bahkan di atas dua, maka saham masih dijual murah.

Penutup

Selalu gunakan asumsi sangat konservatif agar valuasi tidak menipu imajinasi kita. Dan ingat, valuasi hanya valuasi, perdagangan saham tidak merefleksikan nilai valuasi mana pun. Harga saham akan berbergerak sesuai psikologi—antara harapan dan ketakutan—pasar. Dengan segala model valuasi yang tersedia serta berbagai asumsi yang bisa kita gunakan, maka hasil valuasi setiap orang bisa berbeda. Gunakan nalar dan logika. Investasi terbaik hanya di perusahaan yang bisa kita pahami dan setelah melalui analisis menyeluruh kita tahu prospeknya memang menarik dan masih dijual murah (menurut berbagai sudut pandang).

10 komentar di “Formula Harga Wajar Saham Benjamin Graham

  1. Pak Bola Salju, mohon maaf mau nanya mengenai EPS Trailing Twelve Months/EPS TTM. Contoh untuk kondisi hasil LK Q1-2013, cara menghitung EPS TTM-nya gimana ya pak, karena saya nemu ada 3 cara :
    1. EPS TTM Q1-2013 = Q1 2013 + Q1 2012 + Q2 2012 + Q3 2012
    2. EPS TTM Q1-2013 = Q1 2013 + Q2 2012 + Q3 2012 + Q4 2012
    3. EPS TTM Q1-2013 = Q1 2013 + (Q2 2012 – Q1 2012)
    Mohon bantuannya dan terim aksaih

    1. Yang umum dan logis bernama twelve trailing months itu cara ke-2. Intinya, data keuangan 4 kuartal terakhir semua ditambahkan.

      Cara 1, terputus di Q4 2012, jadi gak rasional.
      Cara 3, ini agak aneh.

      Tolong dipahami, penghasilan TTM itu laba bersih 1 kuartal. Karena di Indonesia pelaporan kuartal adalah penuh pada periode tersebut, artinya kalau Q1 sudah jelas, kalau Q2 maka itu adalah data total awal tahun hingga akhir Q2 itu, data Q3 adalah data total awal tahun hingga akhir Q3. Maka misalnya untuk Q2, pendapatan satu kuartal adalah Q2-Q1. Jadi Q1 = penuh. KQ2 = Q2-Q1. KQ3 = Q3-Q2, KQ4 = Q4 – Q3. KQx = pendapatan satu kuartal.

      Cara gampang lain yang dipakai orang, Bila data Q2 -> Q2/2 * 4, Q3 -> Q3/3*4, dst.

      Cara lain yang saya suka pakai:
      Q1-2013 = Q1-2013 + (Q4-2013 / 4 * 3)
      Q2-2013 = Q2-2013 + (Q4-2013 / 4 * 2)
      Q3-2013 = Q3-2013 + (Q4-2013 / 4 * 1)

      Yang paling pas tentu metode penambahan 4 kuartal terakhir di atas. Tapi cara ini juga cukup konservatif dibanding mengkalikan 4 atau 3 seperti cara yang dipakai orang-orang pada umumnya. Semoga bisa dipahami.

      1. Pak, maaf setelah saya baca sekali lagi, ada yang saya masih ragu-ragu mengenai perhitungannya 🙂
        Misalkan saya menggunakan hitungan yang ke-2, dengan EPS sebagai berikut :
        Q1 – Q4 2012 : 5, 8, 12, 17
        Q1 2013 : 10
        Maka cara hitung EPS TTM-nya
        = (8-5) + (12-8) + (17-12) + 10
        = 3 + 4 + 5 + 10
        = 22
        Apakah benar demikian Pak ?
        Dan apakah cara pengurangan ini juga berlaku untuk metode dari Pak Bola Salju di penjelasan terakhir diatas?
        Terima kasih

        1. Yup, kalkulasi Anda sudah betul sekali. Jadi nilai 3, 4, 5, 10 yang dihasilkan di akhir perhitungan Anda nilai bersih yang didapat perusahaan HANYA satu kuartal tersebut. Maka TTM tinggal menambahkan 12 bulan (atau 4 kuartal) terakhir.

          Penjelasan di tulisan di atas memakai data dari FT, yang sudah memperhitungkan data bersih per kuartal seperti hitungan Anda tadi. Tapi hati-hati kadang FT ada juga data yang salah kok 🙂 Enakan menghitung sendiri.

          1. Terima kasih untuk penjelasannya ya Pak 🙂

  2. Pak Bola Salju, terima kasih untuk penjelasannya. Sangat jelas dan clear.
    Saya juga akan mencoba valuasi saham dengan menggunakan perhitungan yang Pak Bola Salju gunakan supaya ada perbandingannya. Point saya menggunakan valuasi yang se-konservatif mungkin supaya tidak overestimated 🙂
    Sekali lagi terima kasih pak penjelasannya.

  3. Pak Bola Salju, saat ini BI rate naik menjadi 6%, kalau dengan rumus diatas berarti dengan naiknya BI rate maka akan menaikkan “harga” valuasi suatu saham karena angka tersebut angka pengali, yang mana kalo menurut pandangan saya naiknya BI Rate seharusnya menurunkan angka valuasi suatu saham… please cmiiw..
    Apabila asumsi tersebut benar, apakah rumus atau value yang digunakan ada perlu diubah ya pak?
    Terima kasih sebelumnya

    1. Formulanya sudah benar. BI rate naik, risiko naik, itu benar. Itu disesuaikan dengan profil negara kok. Maksudnya gini, secara makro, bila BI rate naik, seharusnya perekonomian juga naik, kredit naik, perbankan naik, harga bisa naik, penghasilan emiten naik. Begitu.

      Kan di formula di atas sudah dibagi oleh suku bunga obligasi korporasi, yang biasanya sejalan atau lebih besar dibanding BI rate untuk kasus Indonesia. Ketika BI rate naik, biasanya suku bunga ini naik pula.

      1. Pak Bola Salju,
        Terima kasih untuk konfirmasinya.
        Pak berarti dari formula tersebut untuk kasus saat ini selain nilainya berubah dari sisi BI Rate, juga ada perubahan di sisi suku bunga obligasi ya pak?
        Saya sudah membuka link obligasi di IDX dan mendapati halaman list oblogasi korporasi, tetapi tidak menemukan informasi suku bunga obligasinya. Untuk mengetahui perubahan besarnya suku bunga obligasi caranya gimana ya pak?
        sekali lagi terima kasih

        1. silakan coba dibuka di http://www.infovesta.com, biasanya ada rating obligasi di sebelah kiri

Komentar ditutup.